9月3日，港股类股票在午后集体下跌，涉及义务教育学校的多支民办教育股跌幅超10%。其中，覆盖幼儿园至高中的天立教育(1773.HK)一度暴跌27%，运营华南地区小学、中学的睿见教育（06068.HK）跌幅超过20%。引发投资者热议的是，民办教育能否继续使用VIE架构在港股、美股上市。

杜绝民办教育以VIE架构在境内外上市建议引发港股教育板块集体跳水？

VIE架构，是当前中国教育企业在港股、美股上市时所普遍采取的商业模式。根据《民办教育促进法》，基础教育阶段学校不允许具备营利属性，因此民办学校不得成为上市公司资产。为了在境外上市，民办教育公司大多使用VIE架构，即在国内设立一家外资公司，由外资公司与学校签订合同提供咨询服务等，学校向公司支付服务费用。依靠VIE架构，不得上市的民办义务学校收入被转移为上市公司的营收。如果杜绝民办教育以VIE架构在境内外上市，教育股证券化浪潮或将再次放慢脚步。

追溯此消息源头，来自人民政协网于2019年8月27日发布的《民办教育健康发展既需要分类管理 更需要系统施策》。该文章是全国政协十三届常委会第八次会议上，全国政协常委、中国人民大学校长刘伟代表全国政协经济委员会的发言。他表示，全国政协经济委员会在2019年5月下旬到安徽省做专题调研，发现民办教育“还存在不少问题”，因此，刘伟针对性提出6点建议，第一点建议即提出“杜绝民办教育以VIE架构在境内外上市”。 维护我国的教育主权、文化与意识形态安全。

对于教育类上市公司来说，类似情况一年前曾发生过。2018年8月，司法部发布《民促法实施条例(修订草案)(送审稿)》（以下称《送审稿》），其中增加的第十二条规定，明确规定实施集团化办学的，不得通过兼并收购、加盟连锁、协议控制等方式控制非营利性民办学校，禁止利用关联交易手段或虚假合同转移经营收益。送审稿一发布即导致教育类上市公司集体暴跌。一天内，宇华教育（06169.HK）、新高教集团（02001.HK）、中教控股（00839.HK）等公司下跌超过20%，博实乐教育则是盘前暴跌20%左右。

教育公司扎堆上市的背后

中国家庭把开支的1/3用在了教育上，中国人口数字庞大，很容易形成强势消费能力，这也是海外投资公司目前看好国内教育培训行业的关键所在，教育培训行业在市场上的竞争优势令人不可小觑，这也是短短几年的时间内，教育领域从资本绝缘体变为资本涌入地的原因所在。

教育类资产一直被认定为是回报周期短、风险低的优质资产。除教育机构本身追求上市外，不少上市公司也会在对外投资时，选择将各类学校、教育机构等纳入自己的业务体系中去，例如部分民办高校等。而就教育机构而言，随着教育机构的不断增多以及市场变化，各教育机构也在寻求新的方向，例如采用线上、线下教育相结合的方式，扩展教育范围、业务向海外扩张等。

有专家指出，2018年是教育行业海外IPO大年，并且是率先登陆资本市场的民办学校，将以并购和轻资产的方式迅速扩张，未来2-3年是民办学校并购的高峰年。

民办教育上市，首先，融资渠道被打开。其次，更为重要的是，会对企业内部有一个飞速的提升，包括企业的财务、法务、运营机制、业务流程。这些规范化调整对于一个企业走上标准化管理的道路，是非常有益的。只有规范化的管理，才有可能将这些公司打造成可以同世界一流教育公司平等对话、平等竞争的有影响力的品牌。

也有专家指出，民办教育培训的发展模式使得计划经济条件下形成的办学模式，转变到适应市场经济发展的新的发展模式。目前政府财政主要是发展公办教育，普及义务教育。市场经济和公众多样化的教育需求，使得中国民办教育的发展需要新东方、学而思、学大这样的培训机构，而现实环境中民办教育最大的难题之一就是资金缺乏，如果能通过上市，令民间资金和国际资本为中国教育所用，对中国的民办培训将是一个正向的推动。

教育股受政策变动影响大

民办教育能否走入资本市场，在中国已经过多次长期讨论。在我国，民办教育培训产业仍是中国经济产业中较为特殊的产业，在海外上市后的教育培训企业，其大部分股民和投资者都将是外国人，他们可能对中国国情和教育行业的现状并不十分了解。

上市并不代表自此高枕无忧，相反，必须对股东负责的要求还会让不少公司自上市之日起便压力重重，甚至个别公司会出现为了追求利润最大化，盲目扩张等不科学、不健康的做法。教育类公司的优势在于通过市场化运作，为消费者提供适应其需求的教育服务，但另一方面，追求利润的资本天性与充满不确定性的教育服务相结合的模式，也容易出现浮夸，以及违背教育规律的问题。

《民办教育促进法》中规定，基础教育阶段学校不允许具备营利属性，因此民办学校不得成为上市公司资产。而民办教育集团通过VIE结构将不得营利的义务教育学校变相上市，不仅将学校的收入“洗白”成上市公司利润，还享受了大笔来自政府的补贴和优惠。因此，针对有关协议控制、关联交易的监管方向，很可能已经较为明确。对于已进入资本市场的教育机构来说，监管政策无疑是悬在头顶的达摩克利斯之剑。上市的教育类企业，都会在“风险因素”中表明政策风险的存在。

从《送审稿》中不难看出政策的方向。其中第五条规定明确指出，义务教育的民办学校，依然限制外国资本进入，“在中国境内设立的外商投资企业、外方为实际控制人的社会组织”，不得举办、参与、实际控制。但也有专家指出，用资金来源来判断学校、教育的性质，是有问题的。此次全国政协经济委员会的建议能否落实到法律层面，仍然取决于未来《送审稿》落地的最终表述，这也将决定多家赴美、赴港上市教育公司的未来命运。